案例研究 · 2023至2026年
我们为何在2023年选择Cerebras，以及市场在2026年看到了什么
我们的企业经营者将晶圆级计算视为一个平台，而非一颗芯片：训练前沿模型的制约因素正从算法转向硬件，而Cerebras正是为此而打造。
2026年5月，市场认同了这一点。其IPO以每股185美元募资56亿美元，当时为2026年首次发行人在美国进行的第二大IPO。
最新投资组合动态
CrossWork于2023年成为Cerebras的股东。2026年5月，Cerebras募资56亿美元，当时为2026年首次发行人在美国进行的第二大IPO，仅次于SpaceX。
七次近期退出；其中已披露价值者，按每次退出时计，合计价值超过500亿美元。
我们当前的关注重点：估值10亿美元以上、收入1亿美元以上，且我们能够以较最近一轮融资大幅折价投资的顶尖公司。
顶级基金所持有的同一批公司，价格更优。（我们的观点。）
来源
- 15. As of June 30, 2026, per Renaissance Capital 2Q 2026 US IPO Market Review; ranking among first-time issuers. Bloomberg, May 14, 2026. SK Hynix's $26.5B US ADR offering (Bloomberg, July 10, 2026) is a US listing of a company already public in Korea and is excluded.
- 16. Publicly reported values only: Cerebras $56.4B fully diluted at the $185 IPO price (Bloomberg/Yahoo Finance, May 14, 2026); Scale AI: >$29B implied by Meta's $14.3B purchase of a 49% stake in June 2025, a partial realization for holders (Reuters/CNBC, June 2025); AuditBoard >$3B (Hg, May 23, 2024); Reltio $1.26B (SAP Form 6-K, May 2026). DataStax (IBM, 2025), SingleStore (Vector Capital, 2025) and Salsify (Cinven, agreed July 2026, pending) are excluded because terms were not disclosed.
价值主张
与顶级基金并列比较。
| 顶级基金 | 通过CrossWork | |
|---|---|---|
| 公司 | 后期品类领军企业 | 相同的股权结构表：估值10亿美元以上、收入1亿美元以上的公司 |
| 价格 | 融资轮价格 | 在有时间紧迫的资金需求之处，以较最近一轮融资大幅折价的价格 |
| 单笔出资 | 较高的最低出资额 | 较低的最低出资额 |
条款载于备忘录中。 Midas II如何投资
来源
论点
为何顶尖公司能够以大幅折价买入。
三点观察，以及它们为何会带来大幅折价。
- 01
公司保持非上市状态的时间更长
如今最优秀的公司会保持非上市状态十年或更久，因此其大部分增长发生在IPO之前。
- 02
资金需求时间紧迫
即使是顶尖公司及其投资方，有时也需要在短时间内获得资金。当速度比价格更重要时，价格就会下降。
- 03
机会源于人脉关系
这类机会很少公开推介。我们由前企业经营者组成的顾问委员会发现这些机会，并告诉我们哪些公司值得持有。
来源
退出
七次近期退出。已披露退出价值超过500亿美元。
已实现的退出已向投资者返还资本。 在其后定义了各自品类的公司中较早建立的持仓。 经验证的投资者可在CrossWork门户中查阅详细业绩。 查看成果
互动：选择一项退出以跳转至其故事
来源
- 16. Publicly reported values only: Cerebras $56.4B fully diluted at the $185 IPO price (Bloomberg/Yahoo Finance, May 14, 2026); Scale AI: >$29B implied by Meta's $14.3B purchase of a 49% stake in June 2025, a partial realization for holders (Reuters/CNBC, June 2025); AuditBoard >$3B (Hg, May 23, 2024); Reltio $1.26B (SAP Form 6-K, May 2026). DataStax (IBM, 2025), SingleStore (Vector Capital, 2025) and Salsify (Cinven, agreed July 2026, pending) are excluded because terms were not disclosed.
- 2. Crunchbase News, May 29, 2024: the biggest VC-backed exit of 2024, AuditBoard.
- 17. Database Trends and Applications, May 2025: IBM officially closes acquisition of DataStax.
- 18. Bloomberg, June 13, 2025: Meta finalizes $14.3 billion Scale investment, hires its CEO.
- 19. SingleStore, September 10, 2025: SingleStore announces growth buyout led by Vector Capital (press release).
- 21. SingleStore, October 16, 2025: SingleStore and Vector Capital close growth buyout to accelerate Enterprise AI Innovation.
- 15. As of June 30, 2026, per Renaissance Capital 2Q 2026 US IPO Market Review; ranking among first-time issuers. Bloomberg, May 14, 2026. SK Hynix's $26.5B US ADR offering (Bloomberg, July 10, 2026) is a US listing of a company already public in Korea and is excluded.
- 20. SAP News Center, May 2026: SAP completes acquisition of Reltio.
- 9. Salsify, July 22, 2026: Cinven to acquire Salsify, Inc. (press release).
被Hg收购 · 2024年5月
AuditBoard
30亿美元以上审计、风险和合规软件；据Crunchbase，为2024年当时最大的风投支持企业退出。
被IBM收购 · 2025年5月28日完成
DataStax
已收购IBM收购这家Cassandra和Langflow公司，以便让AI能够触及企业数据。
Meta投资 · 2025年6月
Scale AI
140亿美元Meta支付约140亿美元购入49%股份，对Scale的估值超过290亿美元；对持有人而言为部分变现。
由Vector Capital牵头的成长型收购 · 2025年10月16日完成
SingleStore
已收购为一家专注AI的顶尖数据库提供的私募股权变现路径；条款未披露。
IPO · 2026年5月
Cerebras
56亿美元募资；当时为2026年首次发行人在美国进行的第二大IPO，仅次于SpaceX。
被SAP收购 · 2026年5月7日完成
Reltio
13亿美元SAP收购这家主数据公司，使SAP及非SAP数据为AI做好准备。
已同意被Cinven收购 · 2026年7月 · 待完成
Salsify
已达成协议面向消费品牌的产品体验软件；交割尚需获得监管批准。
我们关注的领域 · AI基础设施
AI基础设施仍是关注重点。每个token都依赖芯片、电力和冷却运行。
AI每承担一项任务，算力需求便随之复合增长；我们寻找提供算力的公司：芯片、电力、冷却、数据中心和网络。
40× AI token需求，2026至2030年。
据Qualcomm首席执行官Cristiano Amon称（COMPUTEX主题演讲，2026年6月1日），未来四年全球AI token消耗量预计将增长约40倍。
Qualcomm首席执行官Cristiano Amon，COMPUTEX主题演讲，2026年6月1日。Qualcomm综合第三方来源与内部分析。
来源
- 14. MarketBeat via TradingView, June 2026: Qualcomm says 2026 is the 'Year of Agents' (COMPUTEX keynote, June 1, 2026): global token demand in a 10-second window, 31.7 billion (2026) to 1.27 trillion (2030), per Qualcomm's combined third-party sourcing and internal analysis.
- 3. Seeking Alpha, June 2026: Qualcomm CEO Cristiano Amon sees a 40-fold AI token surge by 2030 (COMPUTEX 2026 keynote, June 1, 2026).
窗口期
平台变革的上市前窗口期很短。当下即是其中之一。
每一次平台变革都造就了少数品类领军企业，而这些企业一旦上市，其非上市阶段的窗口期便随之关闭。这一模式正在重演，而且速度更快。
云计算 · 2012年
云计算品类领军企业ServiceNow于2012年上市。
移动 · 2012至2013年
Facebook于2012年5月上市，Twitter于2013年11月上市：社交移动领域的领军企业在彼此相隔十八个月之内相继上市。
当下 · 2026年
Cerebras于2026年5月上市，SpaceX于2026年6月上市。OpenAI和Anthropic已秘密提交IPO申请；据报道，Discord已于2026年1月秘密提交申请。
来源
- 8. SEC EDGAR, 2012: ServiceNow, Inc. prospectus (Form 424B4).
- 23. Facebook Newsroom, May 17, 2012: Facebook announces pricing of initial public offering; shares expected to begin trading on the Nasdaq Global Select Market on May 18, 2012.
- 7. SEC EDGAR, November 6, 2013: Twitter, Inc. prospectus (Form 424B4).
- 1. CNBC, May 13, 2026: Cerebras prices IPO above expected range.
- 5. SpaceX, June 11, 2026: pricing of initial public offering (Nasdaq: SPCX).
- 4. TechCrunch, June 8, 2026: Following Anthropic, OpenAI files confidentially for IPO.
- 6. Bloomberg, January 6, 2026: Discord is said to file confidentially for IPO.
纪律
真实的公司。真实的收入。
我们买入什么，以及周期转向时我们如何应对。
许多投资者担心AI泡沫。我们也是。正因如此，我们寻找拥有真实收入、真实客户和清晰可见的变现路径的公司，而非尚无收入的故事。
泡沫是定价问题；对收入和价格保持纪律就是答案。
年收入约1亿美元以上、估值10亿美元以上，并有清晰可见的变现路径。
- 顶尖后期公司
- 估值超过十亿美元
- 收入超过一亿美元
- 清晰可见的变现路径
- 通过顾问委员会以大幅折价买入
如果周期反转
- 仅限真实收入。
- 我们也持有受益于AI成本节约的非AI企业。
来源
重点
我们当前的关注领域
任何行业中符合我们标准的顶尖公司，尤其是两个领域。
a.
AI赖以运行的基础设施
每个AI系统都依赖的物理层：其用于计算的芯片、其消耗的电力与冷却，以及连接它的数据中心和网络。
芯片 · 电力 · 冷却 · 数据中心 · 网络
b.
以服务形式交付的AI
向终端客户出售最终成果的公司，而不是供他人运行的软件工具：所完成的工作，以服务形式定价。
AI运营的服务 · 成果，而非许可
来源
投资组合 · Cerebras
晶圆级计算。Cerebras打造与整片晶圆同等大小的处理器。
大多数AI芯片是从晶圆上切割而成；Cerebras则将整片晶圆保留为一个处理器。
Cerebras：一整片晶圆，而非一颗芯片
互动：切换比较指标
- Cerebras WSE-3 Turbo
- 46,225 mm²
- NVIDIA H100 die
- 814 mm²
该晶圆与领先GPU裸片相比，面积约为57倍，此处按真实相对比例绘制。
将模型的工作数据保留在一片晶圆上，可避免在芯片之间来回传输；Cerebras称，其系统的推理运行速度比GPU系统最高快30倍。对买家而言，这意味着每个token的成本与速度。
示意性图形；数据注明来源。
投资组合 · Stripe
国家级规模的支付。Stripe处理的资金超过许多经济体。
Stripe在2025年的总交易量，与各国GDP置于同一标尺上排序。
假如Stripe在2025年的交易量是一个经济体
- Stripe交易量1.9万亿美元
- 加拿大2.3万亿美元
- 西班牙1.9万亿美元
- 澳大利亚1.8万亿美元
- 墨西哥1.8万亿美元
- 印度尼西亚1.4万亿美元
- 荷兰1.3万亿美元
- 沙特阿拉伯1.3万亿美元
- Stripe交易量，2025年
- 1.9万亿美元（2025年总交易量）
据Stripe，约占全球GDP的1.6%。
支付基础设施随其所服务的经济体复合增长，而智能体很快也将为各种事物付款。
名义GDP，IMF WEO 2026年4月；Stripe的2025年总支付量，据Stripe。处理的交易量并非收入。
示意性图形；数据注明来源。
案例研究
方法：两次判断
两个持仓，以及市场随后看到的情况。
案例研究 · Midas I至2024年
为何选择AuditBoard
一套用于审计与风险管理的记录系统，在投资者注意到它之前便已被企业经营者购买。曾主管这些职能的人士清楚自己愿意为什么付费。
2024年，Hg以30亿美元以上收购该公司，为2024年当时最大的风投支持企业退出。
来源
- 15. As of June 30, 2026, per Renaissance Capital 2Q 2026 US IPO Market Review; ranking among first-time issuers. Bloomberg, May 14, 2026. SK Hynix's $26.5B US ADR offering (Bloomberg, July 10, 2026) is a US listing of a company already public in Korea and is excluded.
- 2. Crunchbase News, May 29, 2024: the biggest VC-backed exit of 2024, AuditBoard.
投资组合
部分现有及已变现持仓
公司名称以文字显示，仅用于识别。
- AuditBoard风险管理软件
- DataStax数据
- Reltio数据
- SingleStore数据
- Salsify电商软件
- CerebrasAI算力
- Scale AIAI数据
- PerplexityAI搜索
- Stripe支付
- Neo4j数据
- SambaNovaAI算力
- DataRobotAI平台
来源
顾问委员会
信息优势
我们的顾问委员会由前企业经营者组成：财务负责人、工程负责人、科学家和创始人。他们比市场更早获知公司的情况，参与其最熟悉业务的尽职调查，并告诉我们何时应当放弃。
了解顾问委员会请教顾问委员会
互动：选择一家公司，然后请教顾问委员会。
选择一家公司。三位前企业经营者为其梳理问题框架。
财务负责人
收入是否集中于少数买家？随着推理需求扩大，这一情况会如何变化？
工程负责人
晶圆级是系统层面的押注，而非芯片层面的押注。问题在于能够防止客户迁移离开的软件栈。
市场拓展经营者
谁签署采购订单：实验室、云服务商还是企业？各方的购买理由各不相同。
示意性评论，由CrossWork撰写；不构成建议，也不代表对价格的看法。
来源
研究
2026年私募股权报告
捐赠基金、养老基金、主权基金、家族办公室和财富管理机构如何持有私募股权，逐类投资者呈现。
- 大学捐赠基金29%2025财年美国高校捐赠基金资产中配置于私募股权和风险投资的比例。
- 州养老基金14%2025至2026年25家州及大型公共养老基金的私募股权占比中位数，高于2015年前后的8.9%。
- 教师退休系统12%最新报告中18家美国教师退休系统的私募股权平均占比，高于2015财年前后的8.6%。
- 主权财富基金18%2024年3月GIC投资组合中的私募股权占比，高于2016年3月的9%。
- 家族办公室45%2026年直接交易在北美家族办公室私募市场投资组合中的占比，高于基金的36%。
- 高净值投资者68%2026年1月接受调查的高净值人士中表示希望持有更多私募股权的比例。
- 注册投资顾问74%2025年接受调查的RIA从业人员中计划提高其私募股权配置的比例，高于一年前的45%。
- 财富管理机构3.7万亿美元预计到2029年美国顾问渠道的私募市场资产，高于2025年的1.9万亿美元。
来源
- 24. NACUBO, February 12, 2026: NACUBO-Commonfund Study of Endowments, fiscal year 2025 (dollar-weighted asset allocation).
- 25. Maryland State Retirement and Pension System: annual report 2025, investment section.
- 26. Maryland Department of Legislative Services: 2016 SRPS investment overview.
- 27. Preqin News, July 1, 2026: CalPERS adopts a total portfolio approach (citing CalPERS data).
- 28. CalPERS, November 2016: private equity program review.
- 29. Texas Municipal Retirement System: annual report 2015, investment section (archived copy).
- 30. NEPC, June 30, 2026: performance report to the Texas Municipal Retirement System.
- 31. LACERA: annual report 2015.
- 32. LACERA: total fund performance, June 2026.
- 33. Office of the New York State Comptroller, August 2015: Common Retirement Fund first-quarter results.
- 34. Office of the New York State Comptroller: Common Retirement Fund asset allocation (long-term policy from April 1, 2024).
- 35. Virginia Retirement System: annual report 2015.
- 36. Virginia Retirement System: investments quarterly report, June 30, 2026.
- 37. Teachers' Retirement System of the State of Illinois: annual comprehensive financial report, fiscal year 2025.
- 38. Teachers' Retirement System of the State of Illinois: comprehensive annual financial report, fiscal year 2015.
- 39. PSRS/PEERS of Missouri: asset allocation at June 30, 2026.
- 40. PSRS/PEERS of Missouri: investment section, fiscal year 2015 (archived copy).
- 41. North Dakota State Investment Board: meeting materials, August 2026.
- 42. North Dakota Retirement and Investment Office: annual report 2016.
- 43. CalSTRS: investment portfolio at August 31, 2026.
- 44. CalSTRS: 2015 annual report, investment section (archived copy).
- 45. Connecticut State Treasurer: annual report 2015.
- 46. Connecticut State Treasurer: annual report 2025.
- 47. GIC: Report on the Management of the Government's Portfolio, year to March 2016 (GIC Report 2015/16).
- 48. GIC: Report on the Management of the Government's Portfolio, year to March 2024 (GIC Report 2023/24).
- 49. Campden Wealth and RBC, September 2026: The North America Family Office Report 2026.
- 50. Capgemini Research Institute, June 2026: World Wealth Report 2026.
- 51. KKR, December 2025: 2025 RIA Private Markets Survey.
- 52. Cerulli Associates, September 30, 2025: private markets retail assets projected through 2029.
投资者构成
参与者经过审慎挑选。家族办公室、机构以及曾经营企业的人士。
每位投资者都是通过一次交谈来到CrossWork的。
家族办公室
着眼长远的耐心资本，寻求公开渠道无法提供的准入渠道。
机构
长期资本，纳入公开市场投资组合无法触及的后期非上市公司。
前首席执行官
他们曾经营大型公司，了解品类领军企业如何建立，又如何陷入停滞。
财务负责人
他们以公司最终买家的方式解读一家企业，从数字出发。
有过退出经历的创始人
他们创建并出售过公司，从内部了解一家能够长久立足的公司是什么样子。
长期从事公开市场投资的人士
他们目睹增长从公开市场转移至非上市融资轮次，并更愿意身处增长发生之处。
运作方式
- 01
申请访问
请告诉我们您是谁，以及您能带来什么。
- 02
一次交谈
我们会探讨您在寻找什么，以及双方是否契合。
- 03
备忘录（如双方契合）
如果双方都认为契合，我们会提供备忘录。